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¿Devaluación, desdoblamiento o salida del cepo?

Actualizado: 28 sept 2022

Ante la sangría constante que viene sufriendo el BCRA y la alta brecha cambiaria, ¿qué podría hacer el ministro de economía? ¿Devaluar? ¿Desdoblar el mercado cambiario?¿Salir del cepo? ¿Cuál es el costo?

Miércoles 10 de agosto de 2022 Mg. Yanina S. Lojo


El martes 9 de agosto el BCRA tuvo que vender USD 84 millones, desde que Massa es ministro de economía lleva vendidos USD 840 millones, acumulando 28 ruedas con saldo negativo por un total de USD 2.100 millones. Las reservas netas hoy se estiman en USD 1.500 millones, y según algunos especialistas, a este ritmo de ventas diarias en 15 días nos quedaríamos sin reservas. Aclararemos que este número corresponde a las reservas netas y no brutas, porque en estas últimas se contemplan elementos que no son de libre disponibilidad o de fácil uso como: el swap con China, los encajes en dólares de los bancos que respaldan los depósitos en dólares, el oro, entre otros activos. Las reservas líquidas se estiman negativas en USD 6.000 millones. Por lo cual, el BCRA tiene que estar usando el oro como garantía de préstamos, o gastándose la plata de los encajes, algo que sería muy preocupante.

La brecha cambiaria hoy se ubica por encima del 100%, lo cual genera conductas nocivas para las reservas: se demoran las exportaciones y se busca adelantar las importaciones. Esto genera que el Banco Central se vea obligado a intervenir fuerte en el mercado libre y único de cambios diariamente para mantener el tipo de cambio. Con este nivel de intervención, en dos semanas nos quedaríamos sin reservas netas, y salvo que Pesce esté dispuesto a vender el oro, la situación se volvería muy compleja. Hay que lograr dejar de vender y empezar a recuperar reservas. ¿Qué caminos nos quedan?


Devaluación


Cada día suena más fuerte esta posibilidad, más teniendo en cuenta que con una brecha del orden del 120%, es muy probable que el FMI pida este tipo de medidas para una renegociación. Lamentablemente, en un contexto económico como el actual, una devaluación no serviría de mucho por varias razones. En primer lugar, se necesitaría una devaluación importante - no hablamos de un 20% como sucedió en la época de Frábega -, lo que tendría un impacto directo en los precios generando más inflación.

En segundo lugar, ante la falta de un plan económico a largo plazo generaría que ingresáramos probablemente en un proceso hiperinflacionario, puesto que el mercado te licuaría en poco tiempo la devaluación y ya no sería suficiente, estarías nuevamente en el punto de partida. El impacto en la vida cotidiana de la gente sería desastroso y, es de suponer, que es totalmente opuesto a lo que se busca lograr.

En tercer lugar, debido a la venta de dólar futuro que ha estado realizando el Banco Central realizar una devaluación en el corto plazo tendría un altísimo costo para el gobierno en niveles económicos. En el artículo "La trampa del dólar futuro", se explicó cómo el BCRA vendió dólar a octubre a $165,43. Por lo cual, llevar el tipo de cambio oficial a valores superiores antes de esa fecha implicaría un costo altísimo que tampoco se condice con la idea del ministro de reducir el déficit fiscal y de no pedir más adelantos al Tesoro.

Lo más lógico es acumular reservas para ir poco a poco acelerando la tasa de devaluación, probablemente acompañada por la suba de la tasa de interés. El problema está en que nos quedan 15 días y los dólares que se prometen no llegan.


El resultado de esta política: una altísima inflación, un incremento de la pobreza y una fuerte caída de la actividad comercial, una recesión con inflación de tres dígitos. Un escenario nada alentador. Muchas veces los saltos devaluatorios han sido acompañados por una política fiscal expansiva para compensar las consecuencias sociales del salto inflacionario. Pero si se quiere cumplir con la meta del 2.5% de déficit del PBI, ya no hay más margen.


Desdoblamiento cambiario


Quizás sea la herramienta que pueda buscar el gobierno para tratar de llegar a septiembre u octubre con mayores reservas, y de esa manera poder articular la devaluación acelerada del peso. Esto implicaría que el mercado cambiario se divida: un número de operaciones se seguirán cursando a un dólar de $134.-, las más esenciales y primordiales, mientras que el resto deberán canalizarse a través del mercado financiero. De esta manera, se incentiva la liquidación de las exportaciones y se desincentivan las importaciones.

Lo que no se puede hacer es proponer un desdoblamiento para algunos sectores por determinado tiempo, porque esto generaría que el resto de la industria pare sus operaciones a la espera de recibir el mismo beneficio. Debe ser un desdoblamiento definitivo, donde la cantidad de operaciones que se cursen por el dólar oficial sean bajas, y de esa manera, no sólo se detenga la sangría, sino que se incentive el ingreso de divisas.

En general, la experiencia indica que el desdoblamiento debería ir por mantener el tipo de cambio oficial para las operaciones comerciales y el financiero para todo lo demás. De esa manera, se minimiza el impacto en los precios y su traslado a la inflación. Pero lamentablemente, eso haría muy difícil que se produzca la liquidación de divisas por parte de los exportadores.


El resultado de esta política: al desdoblar el mercado lo más probable es que todas las operaciones que pasen a operar a través del mercado financiero hagan un traslado directo a precios. Hay quienes dirán que ya se hizo. Que los precios siempre se fijaron al tipo de cambio más alto. Y en eso tienen razón, pero como ese mercado es libre y se regula por la oferta y la demanda, no se sabe con certeza cuál será el precio futuro. Por ello, es muy probable que tengamos nuevamente una escalada en la inflación. Nuevamente hablamos de recesión. Y más pobreza.


Salida del cepo


Probablemente, esto es lo que todos quisiéramos, pero hoy puede que sea kamikaze. Hay varias cuestiones que nos indican que hoy no se podría salir del cepo instantáneamente. Por un lado, nuevamente implicaría una devaluación, y nuevamente, volvemos al primer punto. Un shock devaluatorio tendría un traslado a precios inmediato que llevaría a un salto inflacionario. Por otro lado, con la cantidad de deuda que acumula el sector privado en cuanto a importaciones y por el no giro de dividendos, la demanda de dólares, en un primer momento, sería altísima. La salida del cepo requiere un mayor nivel de reservas y además la confianza de que al momento de liberar el mercado, se va a producir un fuerte ingreso de capitales que financien la cantidad de pesos que quieren salir. Salir del cepo sin un plan económico serio y ejecutable que ponga expectativas reales con respecto a la economía podría llevar a que el valor del dólar se ubique en niveles superiores a los que se manejan en la actualidad.

En general, los gobiernos que imponen el cepo no son los mismos que lo sacan. Aunque técnicamente el cepo comenzó a finales del gobierno de Macri, el endurecimiento y la implementación de la mayor cantidad de trabas se dieron desde diciembre de 2019.


El resultado de esta política: Con el nivel de desconfianza que hay en el gobierno y la cantidad de reservas que hay en el Banco Central sería la peor decisión por tomar debido a las presiones cambiarias que se generarían y la falta de espalda para poder resistirlas. El shock devaluatorio se produciría y traería consigo una altísima inflación, un incremento de la pobreza y una fuerte caída de la actividad comercial, una recesión con inflación de tres dígitos.


¿Qué hacemos?


La situación actual es realmente muy compleja. Y no hay una sola salida que no tenga un impacto muy alto sobre la sociedad. Se ha permitido que el asunto llegue muy lejos. El cepo actual es uno de los más duros que se han impuesto en el último tiempo y ha demostrado la ineficiencia de este tipo de medidas. La experiencia histórica con el desdoblamiento cambiario nos muestra que no suele ser una buena idea. Los antecedentes nos muestran que hemos terminado en saltos de devaluación como el Rodrigazo o en la hiperinflación.

Hay que salir del cepo porque en parte es responsable de muchos de los problemas cambiarios que tenemos en la actualidad, pero nuevamente, no estamos en condiciones de hacerlo. Y buscar un desdoblamiento cambiario como proceso intermedio puede no ser tampoco el camino.

Una posible solución sería eliminar las retenciones para las exportaciones, de manera tal que se vuelva más atractiva la liquidación de los dólares. Pero eso implicaría recaudar menos, teniendo un impacto directo en la caja. Y además podría traer problemas internos en la coalición gobernante, más profundos de los que ya hay, por el ruido que generaría en sus bases.

Si se fuese por este camino, una vez recompuestas las reservas habría que acelerar la tasa de devaluación del tipo de cambio oficial para ir reduciendo la brecha y poder continuar por ese camino hasta llegar a las elecciones, y quizás con una confianza renovada, la salida del cepo pueda materializarse.

La situación se ha vuelto insostenible: si nos quedamos sin reservas netas - sumado a la falta de reservas líquidas -, entonces la devaluación se va a producir por la fuerza y el mayor problema sería que el techo podría irse mucho más arriba de lo que realmente es necesario. La escala inflacionaria llevaría a una crisis de gobernabilidad, de la cual nadie sabe cómo podría salir la coalición gobernante. Lo único que sí sabemos es que la imposición de más trabas o la restricción aún más profunda de las importaciones no sería el camino por seguir. Ha quedado demostrado que prácticamente todo necesita de insumos importados, y si seguimos por el camino de restringir, tarde o temprano los faltantes presionarán los precios y la escala inflacionaria será cada vez más difícil de controlar.

Estamos en una encrucijada. ¿Cómo vamos a salir? Parafraseando a un economista argentino muy conocido, quizás de ésta ni Mandrake nos saque.






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