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¿A dónde va la deuda?

El viernes pasado el ministerio de Economía logró postergar los vencimientos, luego de una nueva licitación de deuda. ¿Cómo quedan los vencimientos? ¿La emisión y la inflación hacia dónde van?

Lunes 30 de enero de 2023, Mg Yanina S. Lojo


La licitación del viernes que tenía que afrontar el gobierno por unos $106.000 millones superó ampliamente el objetivo, consiguiendo ofertas por más de unos $500.000 millones de las cuales sólo se adjudicaron unos $223.000 millones.



¿Cómo queda enero?


Hasta ahora el gobierno nacional ha logrado ampliamente financiar el déficit durante el mes de enero, en cada licitación que se ha producido y postergado todos los vencimientos importantes que tenía por delante en el mes. Queda una nueva licitación que se producirá en el día de hoy, pero la misma es sólo para bancos y sociedades de Bolsa (ALYES). Es importante señalar que algunas de estas están siendo investigadas por la Comisión Nacional de Valores tras el anuncio de la recompra de deuda externa.


Luego del que el ministro de Economía anunciara la decisión de proceder a la compra de bonos de la deuda, se anunció que ciertas empresas cuyas ganancias fueron considerablemente importantes serían investigadas por acceso a información privilegiada.


Es esperable entonces, que la licitación de hoy sea un trámite más para economía que ya tiene el ojo puesto el 15 de febrero, cuando deberá enfrentar un nuevo vencimiento. Por ahora, el mes cierra con un financiamiento neto positivo y una tasa de rollover que ronda el 144%


¿Qué tasas de interés se acordaron?


Las ofertas recibidas y aceptadas pautaron una tasa que ronda el 6,5% mensual y una tasa efectiva anual del 112%. Claramente, el gobierno tiene dificultades para convencer a los inversores de dos cosas: que la inflación del año pueda quedar por debajo del 60% como se presupuestó, y que los préstamos sean con un horizonte temporal mayor al corto plazo. Es importante recordar que la oferta de Hacienda fue:


  • LEDES con vencimientos en el segundo trimestre del año 28 de abril, 31 de mayo y 30 de junio de 2023. Con rendimientos del 113,4%, 114,5%, y 116,5% respectivamente.

  • Bono dólar linked con vencimiento el 28 de abril de 2023, exclusivo para importadores registrados en AFIP y Aduana.

De esta manera, se siguen acumulando vencimientos antes de las elecciones (un 80%) lo cual podría complicar ampliamente el panorama económico.


¿Qué va a pasar en febrero?


La licitación de febrero va a ser una prueba más que clave debido a que será necesario que el Estado haga ofertas que superen temporalmente las elecciones, y ahí se verá si el mercado está dispuesto a seguir financiando y de ser así a qué tasa, o si sólo continuará aceptando colocaciones a corto plazo buscando colocar los excesos de pesos a cambio de un rendimiento, pero no arriesgando en un contexto de incertidumbre muy fuerte. Esto no se debe sólo al proceso electoral sino también a dos factores: el dólar y la inflación. Hoy ambos parecen descontrolados.


Antes de que se refinanciaran los vencimientos del mes de enero, el perfil para 2023 era el siguiente:

Hoy la realidad es que el mes de julio sigue siendo el mayor problema, puesto que son pocos los inversores que han aceptado activos con fechas posteriores a julio y octubre.


¿Hasta cuándo se podrá continuar con el rollover?

Esa es la gran pregunta que muchos se hacen, pero la realidad es que uno no debería preguntarse hasta cuándo sino por cuánto. Probablemente, el mercado pueda seguir refinanciando en el corto plazo, pero cada vez le exigirá más al gobierno.


Cuando se analiza quiénes poseen la deuda, la mayoría esta en manos del sector público quien de manera compulsiva acordará con lo que Hacienda proponga. El problema es lo que posee el sector privado, quién puede aceptar un rollover pero con una tasa de interés cada vez más alta. Más si pensamos que el gobierno no logra controlar ni la inflación ni el dólar.


Mientras que las cotizaciones del dólar libre y financiero sigan subiendo, y agrandando la brecha más difícil será convencer a los inversores que en un escenario de tanta incertidumbre no abandonen los pesos y dolaricen su cartera. La brecha presiona los precios impactando en la inflación, lo cual se traduce en una mayor tasa – ya lo hemos visto con la decisión del BCRA de subir las mismas para ver si podía controlar la escalada del dólar –, y por tanto incrementa el rendimiento que se le exige a Economía. A mayores tasas, mayor tendrá que ser la emisión para pago de los intereses por la deuda. A mayor emisión, mayor cantidad de pesos circulante. El resultado: más inflación y más brecha.


La recompra de deuda extranjera


Más allá de la decisión del ministerio de Economía de iniciar una investigación por acceso a información privilegiada, a una semana de su anuncio el Banco Central habría intervenido en la compra de bonos por un total de unos USD 250 millones a unos USD 300 millones, lo que representaría entre un 25% a un 30% del total de lo anunciado. El problema es que pareciera que el BCRA se habría quedado ya sin poder de fuego.


La intervención del Banco Central ha generado una serie de problemas: múltiples tipos de cambio en la bolsa, colapsó el costo de girar en dólares al exterior, se desarbitraron los bonos ley internacional con relación a los bonos de ley local. En otras palabras, los precios no muestran el valor real de los bonos sino una situación ficticia generada por la intervención. Varios son los problemas que surgen: ¿Cómo quedarán los precios después? ¿Hasta cuándo tendrá dólares el BCRA para comprar bonos? ¿Qué pasará con el riesgo país después?


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