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Canje de deuda: el gobierno logra un 64% de adhesión y libera los vencimientos del segundo trimestre

Este jueves se efectúo el canje para aquellos instrumentos de deuda en pesos que vencían durante el segundo semestre de 2023. El gobierno logró una alta adhesión y descomprimió la situación momentáneamente.

Viernes 10 de marzo de 2023, Mg. Yanina S. Lojo


Después de anunciar a principio de esta semana que se había llegado a un acuerdo con las principales entidades financieras del país el ministerio de Economía logró despejar aproximadamente $4.300 millones que vencían entre abril y junio.



Adhesión dentro de los márgenes esperados


El 64% de los tenedores de deuda cuyos vencimientos operaban entre abril y junio de 2023 ingresaron al canje y postergaron vencimientos hasta 2024 o 2025. Lo cual permitió reducir el stock de deuda en pesos para el segundo trimestre de 2023 de casi $ 7.500 millones a un piso de unos $3.16 billones.


Un segundo trimestre complicado


Cuando se analizaba el perfil de vencimiento en 2023 de los instrumentos denominados en pesos se observaba que 48% se encontraba concentrado entre abril y junio. Este valor se incrementaba si se consideraba la licitación del mes de marzo, llegando al 54%. Luego de la operación realizada en el día de ayer, se puede observar que hubo una redistribución significativa: solamente en el primer semestre del año la deuda sería del 33% y en el segundo semestre ascendería al 67%. Es importante señalar, que en la segunda mitad del año la participación pública se incrementa sustancialmente.


Con relación al 2024 quedó concentrado un 32% en el primer trimestre, el 21% en el segundo, el 14% en el tercero y 33% para el último trimestre.


El esquema de pagos establecía que el Tesoro Nacional debía afrontar vencimientos por $ 0.8 billones en marzo, $ 2.500 millones en abril, $ 2.100 millones en mayo y $2.500 en el mes de junio. Pero tras la operación de hoy, las proyecciones cambian: $ 0.6 billones en marzo, $1.000 millones en abril, $ 0,9 billones en mayo y $ 0,8 billones en junio.


¿Cuál fue el nivel de aceptación por vencimientos?


Las estimaciones, aún preliminares, hablan de un 61,5% de adhesión de los vencimientos del segundo trimestre, y de casi un 73% en cuanto a los instrumentos que operaban con fecha a marzo.


¿Quiénes participaron de la operación?


En lo que respecta al sector financiero encontramos al Banco Nación, el Banco Provincia, el Galicia, Santander, Credicoop, Banco Ciudad y el ICBC, como los principales actores.

Ingresaron además algunos fondos comunes de inversión y tesorerías corporativas que por el momento venían operando con vencimientos de corto plazo. En particular, aquellas que se encuentran nucleadas en la CAFCI, fondos fiduciarios, fondos de garantía y algunos agentes del mercado de capitales. En el caso de las compañías de seguro participaron empresas que se encuentran agrupadas en casi todas las cámaras del sector.


También participo la Provincia de Córdoba, que llevo a cabo una operación de canje por unos $ 8.000 millones.


Cuando se analiza en detalle la adhesión y la participación es necesario destacar que sólo el 30% de los privados o menos ingresaron, pero no es un porcentaje menor. Más considerando lo difícil que se estaba volviendo para Hacienda lograr rollear la deuda con un horizonte mayor a las PASO.


Diferencias con los anteriores canjes


Desde que Massa llegó al Palacio de Hacienda se han realizado dos operaciones de canje: una en noviembre de 2022 y otra en enero de 2023. A diferencia de las anteriores, la vida de los instrumentos ofrecidos superaba los 18 meses, contra un promedio de 8 meses de las versiones pasadas.


La otra diferencia significativa es el volumen de la operación, puesto que en las oportunidades anteriores se prorrogaron vencimientos por por $ 0,9 y $ 2,9 billones. Mientras que en el día de ayer se operó por encima de los $4.000 millones.


La propuesta tentadora


Para convencer a las entidades financieras de que participaran de esta operación, el ministerio de economía negoció un reaseguro por el "riesgo político". Es decir, estuvo disponible una opción de venta (put) que permitirá la salida automática en el mercado secundario, con garantía de recompra del Banco Central (BCRA). (Ver Economía anunció un canje de deuda).


Si bien esta opción ya estaba disponible, aquellos que decidieran tomarla eran penalizados por el Banco Central. ¿Cómo? Con un spread de 200 puntos sobre la tasa operada el día anterior. Desde ahora, y con el objeto de facilitar la colocación de los instrumentos a más largo plazo, el spread se reduce a 30 puntos.


El bonus track


Para allanar el camino de Economía, el jueves el BCRA tomó una decisión significativa y modificó los cálculos de efectivo mínimo de manera tal que los bonos del canje puedan ser integrados, así como hasta ahora otros con menor plazo podían serlo.


A través de la Comunicación A 7717, informó la autoridad monetaria, que desde hoy “las entidades financieras podrán integrar la exigencia de efectivo mínimo en pesos -del período y diaria que actualmente se permite realizar con títulos públicos nacionales en pesos -incluidos los ajustables por el CER y con rendimiento en moneda dual (BONO DUAL) y excluidos los vinculados a la evolución del dólar estadounidense- con esas especies, de plazo residual no inferior a 300 días ni mayor a 730 días corridos al momento de la suscripción, recibidas en operaciones de canje dispuestas por el Gobierno Nacional por títulos adquiridos tanto por suscripción primaria como en el mercado secundario"


Otro dato bastante relevante es que ayer, en la misma reunión del Directorio donde se modificaron las condiciones del encaje, mediante la Comunicación A 7719 se dejó sin efecto el punto 4 de la Comunicación A 7659 que establecía: “Disponer la suspensión de la distribución de resultados de las entidades financieras con vigencia a partir del 1.1.23 y hasta el 31.12.23.”


De esta manera, a partir del 1º de abril y hasta el 31.12.23 las entidades financieras que cuenten con la autorización del BCRA –de conformidad con lo previsto en la Sección 6. de las normas sobre “Distribución de resultados”–, podrán distribuir resultados en 6 cuotas iguales, mensuales y consecutivas por hasta el 40 % del importe que hubiera correspondido de aplicar las citadas normas.


Pan para hoy, hambre para mañana


Si bien es cierto que la operación llevada adelante por el ministerio de Economía es una herramienta válida y que permitió suavizar la curva de vencimientos para los próximos meses, se está pateando el problema para más adelante.


Ante el alto volumen de vencimientos, si no se lograba una alta tasa de roll over en las próximas licitaciones, el gobierno se iba a ver obligado a emitir y eso tendría un doble impacto: sobre la inflación y sobre el dólar. Y lo peor es que sería justo antes de las PASO. Con un índice de precios que no logra mostrar mejoras, y los dólares financieros – que aún bastante intervenidos –, están queriendo ganar terreno cualquier paso en falso justo antes de las elecciones podría ser fatal.


El problema ahora será para la próxima gestión que tendrá que ver cómo encara los próximos vencimientos y a la vez se hace cargo de solucionar el problema de la inflación, el desdoblamiento cambiario, el cepo a las importaciones, entre otros tantos que aquejan a la economía.


En principio, Standard & Poor´s hoy tomó la decisión de rebajar la calificación de la deuda en pesos a “Default Selectivo” debido a que considera que la operación se lleva adelante debido a la probabilidad de un default convencional. Esto ya había sucedido en el mes de enero, cuando se llevó adelante el primer canje de 2023 y una vez que se concretó la operación – que sería el día 14 de marzo -, volvió a subirle la calificación a “CCC-“. Claramente, las perspectivas para la economía de nuestro país no son buenas, y no sólo nos damos cuenta los que estamos inmersos en ella.



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